10 évvel a Lehman után – semmit sem tanultunk és már megint mindent elfelejtettünk

Egy évtizeddel a globális adósságválság után a globális adósságok magasabbak, mint valaha.

2007-ben a világ teljes adóssága (pontosabban az állam, a vállalati szektor és a háztartások összesített adóssága a világ országaiban együtt) 97 ezer milliárd dollár volt, ez 2017 közepére 169 ezer milliárdra nőtt, a világ bruttó nemzeti termékének arányában (GDP-arányosan) 207 százalékról 236 százalékra való növekedésről beszélhetünk a nemzetközi elemző és tanácsadó cég, a McKinsey Global Institute adatai szerint. (1) Itt akár be is fejezhetnénk a cikket, mert a puszta számok mindennél jobban mutatják, hogyan lábalt ki a világ a 2008-as nagy pénzügyi válságból. A kutyaharapást szőrével logika működött, vagyis az adósságokon még nagyobb eladósodással lettünk úrrá. Józan paraszti ésszel is belátható, hogy ennek jó vége nem lesz, gazdasági szakzsargonban: a növekedés megint nem fenntartható. Ez gyakorlatilag univerzális szabály, szinte nincs olyan releváns gazdaság, amely GDP-arányosan kevésbé lenne eladósodva, mint 2007-ben volt (az egyetlen nagyobb gazdaság, amelyben minimálisan csökkent a teljes adósság a GDP arányában, Németország). Bár néhol csökkent a háztartások adósságállománya, de az állam és/vagy a vállalatok hitelfelvétele ezt bőven kompenzálta, ezért az összes adósság szinte mindenhol nőtt.

Néhány országban ez a növekedés nagyon látványos volt, külön ki kell emelni Kínát, ahol a GDP-arányos teljes adósság 2007 és 2017 közepe között 145-ről 256 százalékra ugrott, abszolút számban pedig egyenesen megötszöröződött, és ezzel a globális adósságnövekedés harmada Kínára esett. A világgazdaságra komoly veszélyt jelentő kínai eladósodással már a Paraméter hasábjain is foglalkoztunk. Kína egyenesen világelső lett a vállalati adósságok tekintetében (GDP-arányosan), ha nem számítjuk az olyan kis országokat, mint Luxemburg vagy Írország, amelyek gyakran offshore vállalati székhelyekként működnek.

A köztudatban úgy él, hogy a válság, amit később „nagy recesszióként” emlegettek (megkülönböztetve az 1929-1933-as „nagy depressziótól”) a New York-i pénzvilág központjának számító Wall Street öt nagy befektetési bankja (brókerháza) egyikének, a Lehman Brothersnek a 2008. szeptember 15-i csődjével kezdődött. Ez 639 milliárd dolláros értékével az USA történetének legnagyobb csődje volt, de valójában „csak” nemzetközi méretűvé dagasztotta a krízist, amely Amerikában már több mint egy éve zajlott, növekvő intenzitással. Való igaz, hogy a Lehman csődje után „lefagytak” a nemzetközi pénzpiacok, a nagy bizonytalanságban a pénzintézetek nem mertek egymásnak kölcsönözi, attól tartva, hogy partnerük lesz majd a Lehman után bedőlő következő bank/brókercég/biztosító. Így a végső hitelezőnek számító jegybankok maradtak az egyetlen hitelezők, valamelyest életben tartva a világ pénzügyi rendszerének vérkeringését. A válság azonban már legalább másfél évvel korábban elkezdődött az amerikai ingatlan -és jelzáloghitel piacokon, és legfőbb jellemzője nem a hitelintézetek csődje, hanem azok állami megmentése lett.

És itt el is jutottunk cikkünk fő gondolatához: a globális pénzügyi válság legfőbb okainak többsége ma is fennáll, ahogy az a gazdaságtörténetben lenni szokott, az emberek semmit sem tanultak, és megint úgy élnek, mintha a „most majd máként lesz” mondás lenne érvényes. Annak ellenére, hogy a gazdaságtörténet ennek a pontos cáfolata, mindig szinte ugyanaz ismétlődik csak kicsit más technológiák és társadalmi körülmények közepette. Kezdjük rögtön a bankmentésekkel. A Lehman valójában az egyetlen nagy pénzintézet volt, amit hagytak csődbe menni, az összes többi valamilyen állami mentőövet kapott, néhányan nem is csak egyet, mert „túl nagyok” vagy „túlzottan összekötöttek” voltak ahhoz, hogy hagyják őket csődbe menni. Ikonikus, hogy a Lehman csődje után egy nappal Amerika és a világ legnagyobb biztosítótársasága az IAG 85 milliárd dolláros mentőövet kapott az amerikai jegybank (Fed) New York-i részlegétől, ami később 150 milliárdra hízott. Az AIG londoni részlege nyakló nélkül kötött kötvénybiztosítási (un. CDS) ügyleteket bármiféle fedezet nélkül olyan sok pénzintézettel, hogy a bedőlése a fél világ bankjait válságba sodorhatta volna. A törvény tehát a nagy pénzintézetek megmentése volt, a Lehman csődje pedig a kivétel. Mivel a hitelintézetek piacán konszolidáció ment végbe, több kisebb bank csődbe jutott, a gyengélkedőket felvásárolták a nagyobbak, ezért nőtt a piaci koncentráció. Magyarán, több a nagy bank, mint valaha, s ezzel több a jelölt a jövőbeli „túl nagy, hogy hagyjuk csődbe menni” típusú mentőakciókra is.

Az igazsághoz hozzátartozik, hogy a sokat szidott bankrendszer gyakorlatilag az egyetlen, ahol érdemi javulás történt, a bankok jóval több saját tőkével rendelkeznek (és így jóval kisebb tőkeáttéttel üzemelnek), mint a válság előtt. Ez a gyakorlatban azt jelenti, hogy amennyiben veszteségeik lesznek, akkor saját tőkéjük, részvényeseik kárára tudják ezeket leírni, kevésbé lesz szükség az adófizetők pénzére. Viszont nagyobbak és koncentráltabbak, mint valaha, és az a 2008-as tapasztalatokkal együtt növeli a bankmentések bekövetkeztének rizikóját. A többi területen még rosszabb a helyzet.

A legutóbbi válság az amerikai ingatlanpiacról indult, ahol hatalmas lufi alakult ki az olcsó jelzáloghitelek miatt. Ezt az tette lehetővé, hogy a Fed 2003-ban történelmi mélypontra, 1 százalékra vitte le a jegybanki alapkamatot. Csakhogy a válság után a nagy központi bankok kivétel nélkül nullára vitték le az alapkamatokat, aminek a hatására fokozatosan újabb hitelezési és eladósodási hullám bontakozott ki és világszerte újra ingatlanpiaci lufik fújódtak. Ehhez nem kell a szomszédba mennünk, hisz Szlovákiában az ingatlanárak elérték a válság előtti szintet, a lakossági hitelállomány pedig (amit főleg jelzáloghitelek alkotnak) folyamatos, évente két számjegyű növekedés után GDP-arányosan a legnagyobbra nőtt a kelet-közép-európai EU-tagállamok között. A legutóbbi pénzügyi világválság az amerikai ingatlanpiacról indult: 2007-ben csökkenni kezdtek az ingatlanárak, és ez dominó-effektushoz vezetett. Sok háztartás nem tudta vagy nem akarta tovább fizetni a jelzáloghiteleket, a hitelintézetek megroggyantak, akárcsak azok a pénzintézetek, akik kötvényeket gyártottak a jelzáloghitelekből, illetve azok, akik bevásároltak ezekből a kötvényekből vagy bebiztosították őket. Mivel a pénzügyi szektor „nagypályás” játékosai közül szinte mindegyik érintett volt ezekben a folyamatokban és mind alacsony saját tőkével üzemelt és ezért nagyon sebezhető volt, nem nagy csoda, hogy villámgyorsan szinte mindenki bajba jutott és valamilyen mentőövre szorult.

Az amerikai ingatlanpiac azóta kiheverte a 2007 és 2012 közötti jókora áresést, ahogy a mellékelt grafikon is mutatja 2013 óta a lakóházak árai lendületesen nőnek, a válság előtt megszokott tempóban.

1. Grafikon: Az FHFA házárindexe az Egyesült Államokban – a lakóházak árának negyedévenkénti (kék vonal) és évenkénti (piros vonal) változása százalékban

Forrás: Federal Housing Finance Agency (FHFA) House Price Index (HPI)

A válság előtti, 2007 áprilisi csúcsot 2016 elején haladták meg újra az amerikai lakóház-árak, jelenleg már mintegy 20 százalékkal járhatnak e felett. De világszerte több országban is ennél lényegesen nagyobbra fújódtak az ingatlanpiaci lufik. Különösen aggasztó a kínai helyzet, ahol félállami bankok hitelezik a helyi kormányzatok hatalmas ingatlanprojektjeit, amelyek keretében egész városnegyedek épülnek, meg az építési, illetve építőanyagot gyártó, nem ritkán állami tulajdonú cégeket. Közben óriási a gyanú, hogy szinte minden gazdasági adatot kozmetikáznak, főleg a GDP-t, így a GDP-arányos eladósodottság még a kimutatottnál is nagyobb lehet. Minden idők legnagyobb, egy országon belüli ingatlanlufijának kidurranása a kínai központi államadósság hatalmas megugrásához vezethet, szinte mindegy, hogy Pekingből a helyi kormányzatoknak, az állami vállalatoknak vagy a félállami bankoknak dobnak-e mentőövet, a végeredmény nagyjából ugyanaz lesz.

A válságot kirobbantó amerikai ingatlanpiacon is egy rakás feszültség maradt. A két félállami ügynökség a Fannie Mae és a Freddie Mac egy héttel a Lehman csődje előtt lett gyakorlatilag államosítva. Átmenetileg. Ez az átmeneti időszak azóta is tart… Az új amerikai jelzáloghitelek kb.70 százalékát most is ez a két mamutpénzintézet, illetve más szövetségi ügynökségek alakítsák át kötvénnyé ill. biztosítsák. Így az amerikai adófizetők vállán van a kockázat. Ez óriási rizikót jelentett korábban is, masszívan hozzájárulva a felelőtlen eladósodáshoz, hitelezéshez. Ha a jelzáloghitelek nagy részét az állam garantálja – ami nem mást jelent, minthogy az amerikai lakásfinanszírozási piacon gyakorlatilag szocializmus van (!) – akkor nagy a késztetés, hogy a háztartásoktól a bankoking mindenki kockáztasson. Ha nyernek, zsebre teszik a pénzt, ha vesztenek, áthárítják az államra, vagyis az adófizetőkre. 2008 előtt ez nagyban ment, és most is egy időzített bombát jelent.

Még számos más területen is végig lehetne menni, és többnyire hasonló lenne az ábra: a 2008 előtti kockázatok jó része most is jelen van, a helyzet alig változott valamit, így a kérdés csak az, mikor, honnan és milyen formában üt be a következő krízis, nem pedig az, hogy eljön-e egyáltalán.

 

A szerző a pozsonyi Comenius Egyetem politológia tanszékének oktatója és a Magyar Fórum előkészítő bizottságának tagja